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     第一部分：投資哲學(xué)



　　價值投資方法已為個人投資者和專業(yè)投資經(jīng)理人員所廣泛運用。此方法是在60年前，隨著格拉漢姆和多德的大學(xué)教科書《證券分析》的發(fā)表而問世的，格拉漢也因此被譽為價值投資之父，重溫一下創(chuàng)始人的思想方法能時常給予我們啟發(fā)，即使其學(xué)生有名投資人巴菲特至今仍如此。



　　格拉漢方法的核心內(nèi)容是：股票的內(nèi)在價值(IntrinsicValue)取決于公司的資產(chǎn)、收入、股息和財力。只要把留意力集中在股票價值上，投資者就能在市場過于悲觀或樂觀的時候保持清醒的頭腦而避免受到不恰當(dāng)判定的誤導(dǎo)。對于想尋求超過平均收益之機會的投資者來說，必須遵循行之有效經(jīng)過歷史考驗的、但又與大多數(shù)投資者或投機者不同的投資策略方針。格拉漢告誡投資人，對一種被市場忽視、低估之證券的投資，將會是一個拖耗時間的、需要耐心的經(jīng)歷，而獲得超乎平常收益的可能性僅僅存在于投資者與市場背道而馳的時候。



　　對股票的篩選已包括了選擇和分析，而又十分重要的一點我們必須牢記在心：格拉漢對于股票分析的基本框架是一個股票和債券投資相平衡的結(jié)構(gòu)。中性的投資組合中包括了各一半比例的股票和債券，而股票占據(jù)的比例可以從最低的25%到最高的75%之間波動，這一比例的變動取決于股票相對于債券的吸引力。在其1947年出版的著書《理性投資者》中，格拉漢姆為外行投資者們略述了他的投資哲學(xué)。



　　價值投資的哲學(xué)：在市場中找尋到收益好于長期平均水平的而又低于其合理價格的股票是很難的。因為那些表現(xiàn)好于市場平均水平的高增長股票往往已經(jīng)反映在股價上了，困難就在于要提前把它們找出來。對于投資者而言難題有兩個，其一，有明顯增長前景的股票并不一定會帶給他們超額的投資收益，因為那些前景已經(jīng)體現(xiàn)在公司股價上了；其次，投資者對于公司增長前景產(chǎn)生錯誤預(yù)期的風(fēng)險。格拉漢姆感到，這些風(fēng)險在股市心態(tài)的作用下被加重了，因為在那里，席卷市場的極度悲觀或樂觀思潮會誤導(dǎo)投資者去高估或低估一個股票的價值。簡而言之，從長遠(yuǎn)看大多數(shù)投資者只能期望獲得平均的回報，而由于錯誤判定使得一般投資人實際取得比市場平均更低收益。



　　格拉漢姆并沒有去探尋一個實現(xiàn)超額回報的方法，而是提出了一條降低誤判風(fēng)險的途徑。他認(rèn)為投資者應(yīng)該首先確定出一個公司和股市無關(guān)的“內(nèi)在”價值，其由公司擁有的資產(chǎn)、收入、股息、財力和經(jīng)營穩(wěn)定性等因素來決定。格拉漢姆主張投資者不要購買股票市價遠(yuǎn)高于其價值的股票，而買入市價低于價值的股票更為安全。投資者投資股票應(yīng)該把自己看成一家企業(yè)的主人，以合理的價格購買一家不錯的、有增長潛力的企業(yè)，而不能視股票市場的說法而定。成功的投資，是獲得不斷增長的股息且實現(xiàn)股票市場平均價值的結(jié)果。簡而言之，價值投資方法是估計公司的內(nèi)在價值，并且以低于其內(nèi)在價值的市場價格來買入，當(dāng)市場充份反映了公司內(nèi)在價值時賣出獲利。例如，在亞洲金融風(fēng)暴期間，作為世界上安全服務(wù)最好的新加坡航空公司，其股價比其當(dāng)時的擁有飛機的價值還低，價值投資人在二年后獲得100%以上的回報；在2000年至2002年的三年網(wǎng)絡(luò)泡沫中，北美的最大通訊設(shè)備公司的北方電訊(NT)，股票從上百美金一股一度下降到五十美分，在債務(wù)重組后避免了破產(chǎn)的威脅，股票上升到二美金，此時的NT的內(nèi)在價值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其市場價格，在短短一年中NT轉(zhuǎn)虧為盈，2003年第四季度每股盈利十一美分，股票價格上升到八美金，回報達(dá)到400%；巴菲特在網(wǎng)絡(luò)泡沫中不為所動，反而投資銀子，當(dāng)時受到各方的非議，但最終銀子成倍成長又是一個最好的價值投資的例子。從上述的例子可見，要獲得超出市場平均回報必須逆市而行，投資價值公司，然后耐心等待。價值投資的風(fēng)險不是來自于所投資的公司，因為市場的偏見已經(jīng)給投資人充分的安全性，而是來自于暫時市場不認(rèn)同所投資的公司，造成對投資人信心的動搖而無法堅持到底。

　　

　　第二部份：尋找價值股票



　　第一，尋找大規(guī)模的卻不受關(guān)注的公司,它們顯示出的股價相對于目前的盈利較低。小公司的價值也可能已被低估了，但小公司可能因為財力不夠而無法度過難關(guān)的風(fēng)險較大。另外，小公司低價值難以被市場發(fā)現(xiàn)從而延長了公司默默無聞的時間。格拉漢姆告誡他們不要被那些處于發(fā)展周期中較好年景企業(yè)的較低的股價利潤比所迷惑，因為市場會發(fā)現(xiàn)那高利潤是無法維持的。為了避免這樣的情況，他又提出了新主張，股價應(yīng)與過去年度的平均利潤相比較，即過去的市盈率或本益比或本益比。



　　第二，尋求“便宜貨”。格拉漢姆所說的“便宜貨”是指市價低于它的內(nèi)在價值，甚至只有其內(nèi)在價值一半的股票。非凡是在第二等公司中尋找，他所說的第二等公司具體是指那些在重要產(chǎn)業(yè)內(nèi)收到較少關(guān)注的企業(yè)，或者非重要產(chǎn)業(yè)中的龍頭企業(yè)基金股票新手入門提醒妳本杰明格拉漢姆選股策略。內(nèi)在價值可通過估計其未來利潤而求得，也可將其作為一家私人的企業(yè)來考慮，這樣的評價方法就包括了對未來利潤的預(yù)期，以及在尤其重視運營資本、負(fù)債的基礎(chǔ)上對資產(chǎn)可實現(xiàn)價值的關(guān)注。格拉漢姆認(rèn)為，最顯而易見的便宜貨就是那些以低于凈資產(chǎn)的價格的公司。投資者如何來區(qū)分價值被低估的股票和那些不便宜的低價股票，并不是這么輕易的。下面是格拉漢姆為激進(jìn)投資人和保守投資人提供的選擇股票的方法。



　　對激進(jìn)投資人——低本益比或市盈率：格拉漢姆為進(jìn)取型投資者制定的第一輪篩選，是要選出那些市盈率或本益比最低的前10%的股票。對于采用市盈率或本益比進(jìn)行過濾的過程，格拉漢姆提醒要留意那些經(jīng)營具有周期性，而利潤會大幅波動的企業(yè)。這些企業(yè)需要被出售的時候，往往處于較好的年景，市盈率或本益比較低，從而市場價格較高；當(dāng)它需要被購買的時候，常常處于較差的年份，市盈率或本益比較高甚至不存在，從而市場價格較低。財務(wù)狀況：對于進(jìn)取型投資者，格拉漢姆放寬了對于財務(wù)狀況的測試。短期償債率(CurrentRatio)的最低值定為1.5，而長期負(fù)債不得高于流動資產(chǎn)值的110%。盈利穩(wěn)定性：格拉漢姆同樣也放松了對于利潤穩(wěn)定性的要求，規(guī)定過去五年內(nèi)均為盈利。股利記錄：企業(yè)應(yīng)支付某一水平的現(xiàn)金股利，這是一次簡單的過濾，投資者運用這一獨立的標(biāo)準(zhǔn)將篩選出近三分之二的企業(yè)。按照慣例，只有那些非常成熟的，已過了高資本增長擴張時期的公司才能支付現(xiàn)金股利。這一過濾過程同時排除了一些市盈率或本益比較低，但被財務(wù)困境所困擾的公司的股票。利潤增長：對于利潤增長，格拉漢姆同樣為進(jìn)取型投資者制定了較寬松的規(guī)定，僅僅要求上年的利潤高于五年之前。市凈率：最終的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，現(xiàn)行市價應(yīng)不高于確定帳面價值的120%。對保守型投資者來說，這一標(biāo)準(zhǔn)更為嚴(yán)格，且對市盈率或本益比水平不作調(diào)整。因為格拉漢姆察覺到，第二等企業(yè)股票通常以它們內(nèi)在價值的折扣價在市場上交易，故制定一個更嚴(yán)格的過濾標(biāo)準(zhǔn)并不奇怪。格拉漢姆強調(diào)，需要一批范圍廣且種類多的股票作為代表樣本，至少需要10只股票，最好有30只組成一組，它們有著最好的經(jīng)營前景，但交易價格較其內(nèi)在價值打了一個大折扣。



　　保守型投資者的選擇股票方法：格拉漢姆認(rèn)為，保守型的投資者應(yīng)該把他的財產(chǎn)限制投入在那些擁有長時間盈利運作記錄的公司，和具有強大財務(wù)背景的公司。大體上，他指的是擁有堅固實體，在行業(yè)中處于領(lǐng)袖地位，產(chǎn)業(yè)規(guī)模位于同行前四分之一或三分之一的公司。穩(wěn)固的財務(wù)狀況：格拉漢姆根據(jù)產(chǎn)業(yè)狀況運用了不同的財務(wù)實力評價尺度。他為工業(yè)企業(yè)制定了流動比率（流動資產(chǎn)與流動負(fù)債的比值）不得低于2.0的規(guī)定，作為針對流動性的短期公式，而對于

接下來由基金股票新手入門來跟妳議本杰明格拉漢姆選股策略，期待這行的專業(yè)知識可以所有普及化到。

本杰明格拉漢姆選股策略：

公共事業(yè)部門對于流動比率則不作規(guī)定。格拉漢姆闡述道，一家企業(yè)在增長的過程中，營運資金(流動資產(chǎn)減去流動負(fù)債)作為持續(xù)性資金來源的一部分將保護著企業(yè)正常發(fā)展。長期負(fù)債對流動凈資產(chǎn)的比率不得高于1.0。盈利穩(wěn)定性：格拉漢姆建議在長時間范圍內(nèi)觀察公司的歷史業(yè)績。他偏愛那些在蕭條時期仍舊能盈利的公司，這指的是一些公共事業(yè)、保險、食品加工、醫(yī)療服務(wù)、藥品行業(yè)的企業(yè)。他為保守型投資者建議的標(biāo)準(zhǔn)是10年盈利，至少過去一個經(jīng)濟周期中的業(yè)績情況良好。股利記錄：體現(xiàn)企業(yè)長期財力的通常標(biāo)準(zhǔn)是長期不間斷分紅。格拉漢姆提出了最近20年不間斷分紅，作為保守型投資者的篩選標(biāo)準(zhǔn)。盈利增長：格拉漢規(guī)定了一個最低增長率，在過去10年內(nèi)每股盈利至少應(yīng)增長1/3，大約折合每年3%的增長率，這個增長率在長時期內(nèi)大致與通貨膨脹率保持同步。缺少了這樣一個標(biāo)準(zhǔn)，篩選程序就會選出一個前景不佳的公司。適當(dāng)?shù)谋疽姹然蚴杏?：要求價格對于最近三年平均利潤的比率不超過15倍，他建立作出一個平均市盈率或本益比在12到13倍之間的投資組合，最好在10倍以下。適當(dāng)?shù)氖袃袈?：標(biāo)準(zhǔn)為不高于1.5。

　　

　　第三部分: 內(nèi)在價值的決定

　　

　　格拉漢姆投資那些內(nèi)在價值打了很大折扣的股票。當(dāng)然股票內(nèi)在價值的確定是基本面分析的核心。35年前，格拉漢姆在建立了一個以市場、企業(yè)相關(guān)參數(shù)為變量的股票估價模型。通過觀察許多股票，他測算出了股價與最近年度盈利以及期望盈利增長之間的關(guān)系

?；旧险f，最近年度的盈利及期望盈利的增長越高，股票價值就越高。最后，他嘗試著測算出股票　　合適的市盈率或本益比。當(dāng)時，他建立的方程如下：



　　價值= EPS * (8.5 + 2 * G)其中，EPS---最近一年每股盈利，G---5年期望盈利增長率。這公式提出時，Aa**債券的平均利率只有4.4%，而如今已升至了將近6%。當(dāng)利率上升，市盈率或本益比將下降，這是因為在折扣率上升的情況下，期望盈利對投資者來說就顯得不那幺具有投資價值了。為了反映利率的變化，利率調(diào)整參數(shù)被加入了此方程。



　　價值 = EPS * (8.5 + 2 * G) * (4.4 / Aaa)



　　其中，(4.4/Aaa)---利率調(diào)整參數(shù)，Aaa是目前Aaa信用級別公司債券的利率。從這個方程式可以看出，利率越高，市盈率或本益比和股票評估價值越低。美國股票的盈利成長期望值可以提供First Call來得到。



　　風(fēng)險調(diào)整：對股票估價時，風(fēng)險的差異成為一項不可忽視的因素，則為了測定可實現(xiàn)估價，期望盈利增長率就需要一個限制值。格拉漢姆方法是建立在平均質(zhì)地、擁有平均風(fēng)險的股票之上。由于個別企業(yè)具有的風(fēng)險與平均值有相稱的差異，故盈利倍數(shù)就可能需要修改。當(dāng)風(fēng)險加大，在其它因素假定不變的前提下，盈利倍數(shù)應(yīng)該降低。此調(diào)整可以通過股票波動性股指(Beta) 完成，比較復(fù)雜，本文從略。



　　進(jìn)取型篩選標(biāo)準(zhǔn)：



　　● 在所有股票中，市盈率或本益比排在在最低的10%之內(nèi)。

　　● 流動比率不低于1.5。

　　● 長期負(fù)債對營運資金的比率大于0且小于110。

　　● 在過去的五個會計年度內(nèi)以及最近的12個月內(nèi)，每股盈利均為正數(shù)。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 在最近12個月內(nèi)公司分配過紅利。

　　● 最近12個月的每股盈利大于五年前的數(shù)值。

　　● 最近一個會計年度內(nèi)的每股盈利大于五年前的數(shù)值。

　　● 市凈率不高于1.2。

　　保守型之非工業(yè)（公共事業(yè)）類企業(yè)篩選標(biāo)準(zhǔn)：

　　● 本標(biāo)準(zhǔn)僅包括公共事業(yè)部門企業(yè)。

　　● 上一會計年度的總資產(chǎn)不低于2億美元。

　　● 最近一個會計年度的長期負(fù)債對權(quán)益比率低于200%。

　　● 過去七年內(nèi)以及最近12個月內(nèi)的每股盈利均為正數(shù)。

　　● 七年中每股盈利的平均增長率大于3%。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 最近12個月內(nèi)以及過去七個會計年度內(nèi)，公司均分配過紅利。

　　● 利用最近三年平均每股盈利額所算得的市盈率或本益比不高于17倍。

　　● 目前市盈率或本益比與市凈率的乘積不得高于25.5（市盈率或本益比的最大值17與市凈率的最大值1.5的乘積）。

　　保守型之工業(yè)（非公共事業(yè)）類企業(yè)篩選標(biāo)準(zhǔn)

　　● 最近12個月內(nèi)的銷售額不低于4億美元。

　　● 最近一個會計年度的流動比率不低于2.0。

　　● 最近一個會計年度的長期負(fù)債對營運資金的比率大于0且小于100%。

　　● 最近7個會計年度以及最近12個月內(nèi)，每股盈利均為正數(shù)。

　　● 7年中每股盈利的年增長率高于3%。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 最近12個月內(nèi)以及過去七個會計年度內(nèi)，公司均分配過紅利。

　　● 利用最近三年平均每股盈利額所算得的市盈率或本益比不高于17倍。

　　● 目前市盈率或本益比與市凈率的乘積不得高于25.5（市盈率或本益比的最大值17與市凈率的最大值1.5的乘積）。

念完所述，朋友們應(yīng)當(dāng)清晰本杰明格拉漢姆選股策略了吧！基金股票新手入門早已在上述文章領(lǐng)著大伙兒開展了一個詳盡的掌握，期待前文的敘述能對大伙兒具有幫助的效果哦。