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     第一部分：投資哲學(xué)



　　價(jià)值投資方法已為個(gè)人投資者和專業(yè)投資經(jīng)理人員所廣泛運(yùn)用。此方法是在60年前，隨著格拉漢姆和多德的大學(xué)教科書《證券分析》的發(fā)表而問世的，格拉漢也因此被譽(yù)為價(jià)值投資之父，重溫一下創(chuàng)始人的思想方法能時(shí)常給予我們啟發(fā)，即使其學(xué)生有名投資人巴菲特至今仍如此。



　　格拉漢方法的核心內(nèi)容是：股票的內(nèi)在價(jià)值(IntrinsicValue)取決于公司的資產(chǎn)、收入、股息和財(cái)力。只要把留意力集中在股票價(jià)值上，投資者就能在市場(chǎng)過于悲觀或樂觀的時(shí)候保持清醒的頭腦而避免受到不恰當(dāng)判定的誤導(dǎo)。對(duì)于想尋求超過平均收益之機(jī)會(huì)的投資者來說，必須遵循行之有效經(jīng)過歷史考驗(yàn)的、但又與大多數(shù)投資者或投機(jī)者不同的投資策略方針。格拉漢告誡投資人，對(duì)一種被市場(chǎng)忽視、低估之證券的投資，將會(huì)是一個(gè)拖耗時(shí)間的、需要耐心的經(jīng)歷，而獲得超乎平常收益的可能性僅僅存在于投資者與市場(chǎng)背道而馳的時(shí)候。



　　對(duì)股票的篩選已包括了選擇和分析，而又十分重要的一點(diǎn)我們必須牢記在心：格拉漢對(duì)于股票分析的基本框架是一個(gè)股票和債券投資相平衡的結(jié)構(gòu)。中性的投資組合中包括了各一半比例的股票和債券，而股票占據(jù)的比例可以從最低的25%到最高的75%之間波動(dòng)，這一比例的變動(dòng)取決于股票相對(duì)于債券的吸引力。在其1947年出版的著書《理性投資者》中，格拉漢姆為外行投資者們略述了他的投資哲學(xué)。



　　價(jià)值投資的哲學(xué)：在市場(chǎng)中找尋到收益好于長(zhǎng)期平均水平的而又低于其合理價(jià)格的股票是很難的。因?yàn)槟切┍憩F(xiàn)好于市場(chǎng)平均水平的高增長(zhǎng)股票往往已經(jīng)反映在股價(jià)上了，困難就在于要提前把它們找出來。對(duì)于投資者而言難題有兩個(gè)，其一，有明顯增長(zhǎng)前景的股票并不一定會(huì)帶給他們超額的投資收益，因?yàn)槟切┣熬耙呀?jīng)體現(xiàn)在公司股價(jià)上了；其次，投資者對(duì)于公司增長(zhǎng)前景產(chǎn)生錯(cuò)誤預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。格拉漢姆感到，這些風(fēng)險(xiǎn)在股市心態(tài)的作用下被加重了，因?yàn)樵谀抢?，席卷市場(chǎng)的極度悲觀或樂觀思潮會(huì)誤導(dǎo)投資者去高估或低估一個(gè)股票的價(jià)值。簡(jiǎn)而言之，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看大多數(shù)投資者只能期望獲得平均的回報(bào)，而由于錯(cuò)誤判定使得一般投資人實(shí)際取得比市場(chǎng)平均更低收益。



　　格拉漢姆并沒有去探尋一個(gè)實(shí)現(xiàn)超額回報(bào)的方法，而是提出了一條降低誤判風(fēng)險(xiǎn)的途徑。他認(rèn)為投資者應(yīng)該首先確定出一個(gè)公司和股市無關(guān)的“內(nèi)在”價(jià)值，其由公司擁有的資產(chǎn)、收入、股息、財(cái)力和經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性等因素來決定。格拉漢姆主張投資者不要購買股票市價(jià)遠(yuǎn)高于其價(jià)值的股票，而買入市價(jià)低于價(jià)值的股票更為安全。投資者投資股票應(yīng)該把自己看成一家企業(yè)的主人，以合理的價(jià)格購買一家不錯(cuò)的、有增長(zhǎng)潛力的企業(yè)，而不能視股票市場(chǎng)的說法而定。成功的投資，是獲得不斷增長(zhǎng)的股息且實(shí)現(xiàn)股票市場(chǎng)平均價(jià)值的結(jié)果。簡(jiǎn)而言之，價(jià)值投資方法是估計(jì)公司的內(nèi)在價(jià)值，并且以低于其內(nèi)在價(jià)值的市場(chǎng)價(jià)格來買入，當(dāng)市場(chǎng)充份反映了公司內(nèi)在價(jià)值時(shí)賣出獲利。例如，在亞洲金融風(fēng)暴期間，作為世界上安全服務(wù)最好的新加坡航空公司，其股價(jià)比其當(dāng)時(shí)的擁有飛機(jī)的價(jià)值還低，價(jià)值投資人在二年后獲得100%以上的回報(bào)；在2000年至2002年的三年網(wǎng)絡(luò)泡沫中，北美的最大通訊設(shè)備公司的北方電訊(NT)，股票從上百美金一股一度下降到五十美分，在債務(wù)重組后避免了破產(chǎn)的威脅，股票上升到二美金，此時(shí)的NT的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其市場(chǎng)價(jià)格，在短短一年中NT轉(zhuǎn)虧為盈，2003年第四季度每股盈利十一美分，股票價(jià)格上升到八美金，回報(bào)達(dá)到400%；巴菲特在網(wǎng)絡(luò)泡沫中不為所動(dòng)，反而投資銀子，當(dāng)時(shí)受到各方的非議，但最終銀子成倍成長(zhǎng)又是一個(gè)最好的價(jià)值投資的例子。從上述的例子可見，要獲得超出市場(chǎng)平均回報(bào)必須逆市而行，投資價(jià)值公司，然后耐心等待。價(jià)值投資的風(fēng)險(xiǎn)不是來自于所投資的公司，因?yàn)槭袌?chǎng)的偏見已經(jīng)給投資人充分的安全性，而是來自于暫時(shí)市場(chǎng)不認(rèn)同所投資的公司，造成對(duì)投資人信心的動(dòng)搖而無法堅(jiān)持到底。

　　

　　第二部份：尋找價(jià)值股票



　　第一，尋找大規(guī)模的卻不受關(guān)注的公司,它們顯示出的股價(jià)相對(duì)于目前的盈利較低。小公司的價(jià)值也可能已被低估了，但小公司可能因?yàn)樨?cái)力不夠而無法度過難關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)較大。另外，小公司低價(jià)值難以被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)從而延長(zhǎng)了公司默默無聞的時(shí)間。格拉漢姆告誡他們不要被那些處于發(fā)展周期中較好年景企業(yè)的較低的股價(jià)利潤(rùn)比所迷惑，因?yàn)槭袌?chǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)那高利潤(rùn)是無法維持的。為了避免這樣的情況，他又提出了新主張，股價(jià)應(yīng)與過去年度的平均利潤(rùn)相比較，即過去的市盈率或本益比或本益比。



　　第二，尋求“便宜貨”。格拉漢姆所說的“便宜貨”是指市價(jià)低于它的內(nèi)在價(jià)值，甚至只有其內(nèi)在價(jià)值一半的股票。非凡是在第二等公司中尋找，他所說的第二等公司具體是指那些在重要產(chǎn)業(yè)內(nèi)收到較少關(guān)注的企業(yè)，或者非重要產(chǎn)業(yè)中的龍頭企業(yè)基金股票新手入門提醒妳本杰明格拉漢姆選股策略。內(nèi)在價(jià)值可通過估計(jì)其未來利潤(rùn)而求得，也可將其作為一家私人的企業(yè)來考慮，這樣的評(píng)價(jià)方法就包括了對(duì)未來利潤(rùn)的預(yù)期，以及在尤其重視運(yùn)營(yíng)資本、負(fù)債的基礎(chǔ)上對(duì)資產(chǎn)可實(shí)現(xiàn)價(jià)值的關(guān)注。格拉漢姆認(rèn)為，最顯而易見的便宜貨就是那些以低于凈資產(chǎn)的價(jià)格的公司。投資者如何來區(qū)分價(jià)值被低估的股票和那些不便宜的低價(jià)股票，并不是這么輕易的。下面是格拉漢姆為激進(jìn)投資人和保守投資人提供的選擇股票的方法。



　　對(duì)激進(jìn)投資人——低本益比或市盈率：格拉漢姆為進(jìn)取型投資者制定的第一輪篩選，是要選出那些市盈率或本益比最低的前10%的股票。對(duì)于采用市盈率或本益比進(jìn)行過濾的過程，格拉漢姆提醒要留意那些經(jīng)營(yíng)具有周期性，而利潤(rùn)會(huì)大幅波動(dòng)的企業(yè)。這些企業(yè)需要被出售的時(shí)候，往往處于較好的年景，市盈率或本益比較低，從而市場(chǎng)價(jià)格較高；當(dāng)它需要被購買的時(shí)候，常常處于較差的年份，市盈率或本益比較高甚至不存在，從而市場(chǎng)價(jià)格較低。財(cái)務(wù)狀況：對(duì)于進(jìn)取型投資者，格拉漢姆放寬了對(duì)于財(cái)務(wù)狀況的測(cè)試。短期償債率(CurrentRatio)的最低值定為1.5，而長(zhǎng)期負(fù)債不得高于流動(dòng)資產(chǎn)值的110%。盈利穩(wěn)定性：格拉漢姆同樣也放松了對(duì)于利潤(rùn)穩(wěn)定性的要求，規(guī)定過去五年內(nèi)均為盈利。股利記錄：企業(yè)應(yīng)支付某一水平的現(xiàn)金股利，這是一次簡(jiǎn)單的過濾，投資者運(yùn)用這一獨(dú)立的標(biāo)準(zhǔn)將篩選出近三分之二的企業(yè)。按照慣例，只有那些非常成熟的，已過了高資本增長(zhǎng)擴(kuò)張時(shí)期的公司才能支付現(xiàn)金股利。這一過濾過程同時(shí)排除了一些市盈率或本益比較低，但被財(cái)務(wù)困境所困擾的公司的股票。利潤(rùn)增長(zhǎng)：對(duì)于利潤(rùn)增長(zhǎng)，格拉漢姆同樣為進(jìn)取型投資者制定了較寬松的規(guī)定，僅僅要求上年的利潤(rùn)高于五年之前。市凈率：最終的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，現(xiàn)行市價(jià)應(yīng)不高于確定帳面價(jià)值的120%。對(duì)保守型投資者來說，這一標(biāo)準(zhǔn)更為嚴(yán)格，且對(duì)市盈率或本益比水平不作調(diào)整。因?yàn)楦窭瓭h姆察覺到，第二等企業(yè)股票通常以它們內(nèi)在價(jià)值的折扣價(jià)在市場(chǎng)上交易，故制定一個(gè)更嚴(yán)格的過濾標(biāo)準(zhǔn)并不奇怪。格拉漢姆強(qiáng)調(diào)，需要一批范圍廣且種類多的股票作為代表樣本，至少需要10只股票，最好有30只組成一組，它們有著最好的經(jīng)營(yíng)前景，但交易價(jià)格較其內(nèi)在價(jià)值打了一個(gè)大折扣。



　　保守型投資者的選擇股票方法：格拉漢姆認(rèn)為，保守型的投資者應(yīng)該把他的財(cái)產(chǎn)限制投入在那些擁有長(zhǎng)時(shí)間盈利運(yùn)作記錄的公司，和具有強(qiáng)大財(cái)務(wù)背景的公司。大體上，他指的是擁有堅(jiān)固實(shí)體，在行業(yè)中處于領(lǐng)袖地位，產(chǎn)業(yè)規(guī)模位于同行前四分之一或三分之一的公司。穩(wěn)固的財(cái)務(wù)狀況：格拉漢姆根據(jù)產(chǎn)業(yè)狀況運(yùn)用了不同的財(cái)務(wù)實(shí)力評(píng)價(jià)尺度。他為工業(yè)企業(yè)制定了流動(dòng)比率（流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比值）不得低于2.0的規(guī)定，作為針對(duì)流動(dòng)性的短期公式，而對(duì)于

接下來由基金股票新手入門來跟妳議本杰明格拉漢姆選股策略，期待這行的專業(yè)知識(shí)可以所有普及化到。

本杰明格拉漢姆選股策略：

公共事業(yè)部門對(duì)于流動(dòng)比率則不作規(guī)定。格拉漢姆闡述道，一家企業(yè)在增長(zhǎng)的過程中，營(yíng)運(yùn)資金(流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債)作為持續(xù)性資金來源的一部分將保護(hù)著企業(yè)正常發(fā)展。長(zhǎng)期負(fù)債對(duì)流動(dòng)凈資產(chǎn)的比率不得高于1.0。盈利穩(wěn)定性：格拉漢姆建議在長(zhǎng)時(shí)間范圍內(nèi)觀察公司的歷史業(yè)績(jī)。他偏愛那些在蕭條時(shí)期仍舊能盈利的公司，這指的是一些公共事業(yè)、保險(xiǎn)、食品加工、醫(yī)療服務(wù)、藥品行業(yè)的企業(yè)。他為保守型投資者建議的標(biāo)準(zhǔn)是10年盈利，至少過去一個(gè)經(jīng)濟(jì)周期中的業(yè)績(jī)情況良好。股利記錄：體現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)期財(cái)力的通常標(biāo)準(zhǔn)是長(zhǎng)期不間斷分紅。格拉漢姆提出了最近20年不間斷分紅，作為保守型投資者的篩選標(biāo)準(zhǔn)。盈利增長(zhǎng)：格拉漢規(guī)定了一個(gè)最低增長(zhǎng)率，在過去10年內(nèi)每股盈利至少應(yīng)增長(zhǎng)1/3，大約折合每年3%的增長(zhǎng)率，這個(gè)增長(zhǎng)率在長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)大致與通貨膨脹率保持同步。缺少了這樣一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，篩選程序就會(huì)選出一個(gè)前景不佳的公司。適當(dāng)?shù)谋疽姹然蚴杏?：要求價(jià)格對(duì)于最近三年平均利潤(rùn)的比率不超過15倍，他建立作出一個(gè)平均市盈率或本益比在12到13倍之間的投資組合，最好在10倍以下。適當(dāng)?shù)氖袃袈?：標(biāo)準(zhǔn)為不高于1.5。

　　

　　第三部分: 內(nèi)在價(jià)值的決定

　　

　　格拉漢姆投資那些內(nèi)在價(jià)值打了很大折扣的股票。當(dāng)然股票內(nèi)在價(jià)值的確定是基本面分析的核心。35年前，格拉漢姆在建立了一個(gè)以市場(chǎng)、企業(yè)相關(guān)參數(shù)為變量的股票估價(jià)模型。通過觀察許多股票，他測(cè)算出了股價(jià)與最近年度盈利以及期望盈利增長(zhǎng)之間的關(guān)系

?；旧险f，最近年度的盈利及期望盈利的增長(zhǎng)越高，股票價(jià)值就越高。最后，他嘗試著測(cè)算出股票　　合適的市盈率或本益比。當(dāng)時(shí)，他建立的方程如下：



　　價(jià)值= EPS * (8.5 + 2 * G)其中，EPS---最近一年每股盈利，G---5年期望盈利增長(zhǎng)率。這公式提出時(shí)，Aa**債券的平均利率只有4.4%，而如今已升至了將近6%。當(dāng)利率上升，市盈率或本益比將下降，這是因?yàn)樵谡劭勐噬仙那闆r下，期望盈利對(duì)投資者來說就顯得不那幺具有投資價(jià)值了。為了反映利率的變化，利率調(diào)整參數(shù)被加入了此方程。



　　價(jià)值 = EPS * (8.5 + 2 * G) * (4.4 / Aaa)



　　其中，(4.4/Aaa)---利率調(diào)整參數(shù)，Aaa是目前Aaa信用級(jí)別公司債券的利率。從這個(gè)方程式可以看出，利率越高，市盈率或本益比和股票評(píng)估價(jià)值越低。美國股票的盈利成長(zhǎng)期望值可以提供First Call來得到。



　　風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整：對(duì)股票估價(jià)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)的差異成為一項(xiàng)不可忽視的因素，則為了測(cè)定可實(shí)現(xiàn)估價(jià)，期望盈利增長(zhǎng)率就需要一個(gè)限制值。格拉漢姆方法是建立在平均質(zhì)地、擁有平均風(fēng)險(xiǎn)的股票之上。由于個(gè)別企業(yè)具有的風(fēng)險(xiǎn)與平均值有相稱的差異，故盈利倍數(shù)就可能需要修改。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)加大，在其它因素假定不變的前提下，盈利倍數(shù)應(yīng)該降低。此調(diào)整可以通過股票波動(dòng)性股指(Beta) 完成，比較復(fù)雜，本文從略。



　　進(jìn)取型篩選標(biāo)準(zhǔn)：



　　● 在所有股票中，市盈率或本益比排在在最低的10%之內(nèi)。

　　● 流動(dòng)比率不低于1.5。

　　● 長(zhǎng)期負(fù)債對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的比率大于0且小于110。

　　● 在過去的五個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)以及最近的12個(gè)月內(nèi)，每股盈利均為正數(shù)。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 在最近12個(gè)月內(nèi)公司分配過紅利。

　　● 最近12個(gè)月的每股盈利大于五年前的數(shù)值。

　　● 最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)的每股盈利大于五年前的數(shù)值。

　　● 市凈率不高于1.2。

　　保守型之非工業(yè)（公共事業(yè)）類企業(yè)篩選標(biāo)準(zhǔn)：

　　● 本標(biāo)準(zhǔn)僅包括公共事業(yè)部門企業(yè)。

　　● 上一會(huì)計(jì)年度的總資產(chǎn)不低于2億美元。

　　● 最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的長(zhǎng)期負(fù)債對(duì)權(quán)益比率低于200%。

　　● 過去七年內(nèi)以及最近12個(gè)月內(nèi)的每股盈利均為正數(shù)。

　　● 七年中每股盈利的平均增長(zhǎng)率大于3%。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 最近12個(gè)月內(nèi)以及過去七個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)，公司均分配過紅利。

　　● 利用最近三年平均每股盈利額所算得的市盈率或本益比不高于17倍。

　　● 目前市盈率或本益比與市凈率的乘積不得高于25.5（市盈率或本益比的最大值17與市凈率的最大值1.5的乘積）。

　　保守型之工業(yè)（非公共事業(yè)）類企業(yè)篩選標(biāo)準(zhǔn)

　　● 最近12個(gè)月內(nèi)的銷售額不低于4億美元。

　　● 最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的流動(dòng)比率不低于2.0。

　　● 最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的長(zhǎng)期負(fù)債對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的比率大于0且小于100%。

　　● 最近7個(gè)會(huì)計(jì)年度以及最近12個(gè)月內(nèi)，每股盈利均為正數(shù)。

　　● 7年中每股盈利的年增長(zhǎng)率高于3%。

　　● 下一年度公司打算分配紅利（顯示出紅利為正）。

　　● 最近12個(gè)月內(nèi)以及過去七個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)，公司均分配過紅利。

　　● 利用最近三年平均每股盈利額所算得的市盈率或本益比不高于17倍。

　　● 目前市盈率或本益比與市凈率的乘積不得高于25.5（市盈率或本益比的最大值17與市凈率的最大值1.5的乘積）。

念完所述，朋友們應(yīng)當(dāng)清晰本杰明格拉漢姆選股策略了吧！基金股票新手入門早已在上述文章領(lǐng)著大伙兒開展了一個(gè)詳盡的掌握，期待前文的敘述能對(duì)大伙兒具有幫助的效果哦。